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Resulta conocido que la economía estadounidense está mostrando mucho más dinamismo que la de la Eurozona en los últimos años, triplicando el crecimiento de ésta en el bienio 2023-2024. Mucho se incide, no sin razón, en los mayores avances de la productividad en Estados Unidos, fruto del mayor esfuerzo inversor en los sectores económicos de vanguardia, la superior financiación a compañías innovadoras, el más alto grado de flexibilidad en los procesos de creación y quiebra de proyectos empresariales y la conexión más cercana de sus centros de conocimiento con el mundo de los negocios, entre otros factores.
De acuerdo. Pero el gráfico superior nos remite a otras causas, mucho menos sostenibles. Por un lado, y después de un esfuerzo fiscal que, de por sí, fue mucho más intenso en Estados Unidos que en Europa en respuesta a la pandemia, mientras las economías de la Eurozona progresan, unas más lentamente que otras, hacia una posición fiscal más equilibrada, la Administración Biden mantiene una injustificablemente excesiva expansión fiscal. Esta política, irónicamente (como analizábamos el pasado mes) la puede penalizar electoralmente al impedir una mayor reducción de la inflación y el inicio de las reducciones de los tipos de interés. Ni la victoria de Biden, empeñado en seguir incrementando el gasto público, ni la de Trump, empecinado en rebajar impuestos, enmendará ese déficit. En 2025, por ejemplo, el coste del pago de intereses de la deuda de Estados Unidos será superior al ya de por sí mayúsculo gasto de defensa del país. Y no olvidemos que Estados Unidos ha sufrido mucho menos que Europa (y apenas ha requerido apoyo público a familias y empresas por este motivo) la crisis energética derivada de la invasión Rusia de Ucrania.
En el sector privado, nos encontramos con otra poco sostenible forma de crecimiento, la evaporación de la tasa de ahorro de las familias. Como revela el gráfico, las limitaciones a determinadas actividades, el temor a la extensión de la crisis y las fuertes ayudas fiscales produjeron un gran aumento del ahorro de las economías domésticas en todo Occidente en los trimestres posteriores al estallido de la pandemia COVI-19. Pero, mientras en la Eurozona esa tasa de ahorro ha vuelto a los niveles previos a 2020 (de hecho, aun se mantienen algo por encima), la cifra para Estados Unidos, inferior al 5% (un tercio de la europea), muestra una vulnerabilidad significativa de las familias a una potencial crisis.
Apuntemos una nota breve sobre España, situada justo a mitad de camino entre Estados Unidos y la Eurozona en crecimiento, corrección de los desequilibrios fiscales y tasa de ahorro familiar (ver gráfico). También es mala suerte que en lo que somos plenamente europeos sea en el paupérrimo avance de la productividad...
¿Están condicionando las circunstancias políticas a los Bancos Centrales?
La coincidencia (en el caso británico) o la proximidad (en el estadounidense) de las elecciones a primer ministro/presidente con el inicio potencial de un ciclo de recortes en los tipos de interés de referencia pone, no por primera vez, a los Bancos Centrales en el centro del debate político, en el que no debieran estar. La ciudadanía suele agradecer cualquier abaratamiento del precio del dinero y, además, esas reducciones de tipos avalarían, según sus partidarios, el buen trabajo del Gobierno respectivo en frenar el gran problema macroeconómico de los últimos años que, desde luego y sobre todo en los países anglosajones, ha sido la inflación. Para ser sinceros, ni los conservadores británicos, ni los demócratas estadounidenses han ayudado a contener la inflación, así que ni el Banco de Inglaterra ni la Fed debieran agradecerles nada. Pero lo del “agradecimiento” no es el tema. Lo relevante es si los BCs deben siquiera pensar en modificar sus decisiones de política monetaria para no ser acusados de influir en las elecciones o, incluso más importante, para facilitar la prodigalidad fiscal de los gobiernos. La respuesta debe ser un NO rotundo.
Su estatuto de independencia, compartido en todos los países desarrollados y buena parte de los principales emergentes, se estableció precisamente para evitar los males derivados de poner la política monetaria al servicio de las autoridades políticas y su pasión por el dinero barato para conseguir réditos electorales. El coste para los ciudadanos de la inflación desatada por ese recurso a una laxitud monetaria excesiva fue, temporal y geográficamente, lo bastante extendido como para adoptar ese cambio institucional fundamental, la independencia de los BCs. Durante más de un cuarto de siglo, los resultados de inflación mejoraron drásticamente, y ello no tuvo repercusión adversa alguna -pese a lo que ciertos analistas temían- en el crecimiento económico y el empleo, más bien lo contrario. Factores como la globalización y el avance tecnológico ayudaron a los BCs a garantizar la estabilidad de precios en ese largo período, y no debiera perderse el beneficio conseguido. Bastante hemos tenido con el pasado trienio de inflación excesiva por la respuesta demasiado lenta y acomodaticia de los grandes BCs occidentales al estallido inflacionista derivado de los shocks adversos de 2020.
Un comentario adicional. Cuando se habla de independencia de los BCs se incide (y se discute) mucho respecto a la que deben mantener respecto al poder político. Pero no menos relevante es la independencia de las autoridades monetarias respecto a las presiones de los mercados financieros y sus operadores. No parece que éstas sean menos intensas que las de los Gobiernos, siempre bajo la amenaza de “turbulencias” en caso de no seguir las pautas deseadas por tales mercados. Por una interesada coincidencia, Gobiernos y mercados tienden a gustar en exceso de tipos de interés demasiado bajos. Es reconfortante que los BCs ignorasen las disparatadas expectativas de reducciones de tipos que tenían los mercados al principio de 2024 para el conjunto del año. Porque esta independencia también es crucial. A todo esto, desde nuestra perspectiva y volviendo al inicio del texto, parece prematuro que el Banco de Inglaterra reduzca los tipos de interés antes de las elecciones británicas y, por el contrario, y observando los últimos datos sobre el comportamiento y el endeudamiento de los consumidores, sería probablemente apropiado que la Reserva Federal redujera (25 puntos básicos) los tipos de interés en septiembre... lo que nos aseguraría el entretenimiento de escuchar la respuesta de Donald Trump a tal decisión.
El ciclo de relajación monetaria, en marcha: mejor con calma
Según lo previsto, el Banco Central Europeo redujo en 25 puntos básicos su tipo de interés de referencia en su reunión de junio, sumándose a sus equivalentes de Suiza, Suecia, Dinamarca o Canadá en el mundo desarrollado, mientras prosiguen con sus descensos, iniciados con anterioridad, una parte apreciable de las autoridades monetarias del mundo emergente. Aunque la inflación sigue en general por el encima del objetivo, la tendencia a su reducción justifica esa relajación monetaria. No obstante, existen suficientes factores, diferentes según las economías (desde la persistencia de elevados incrementos de precios de los servicios a fuertes crecimientos salariales, problemas en las cadenas de suministro, depreciación de las divisas o políticas fiscales demasiado expansivas, por poner algunos ejemplos), como para reclamar prudencia de los Bancos Centrales. En la mayor parte de los casos, y dependiendo de la evolución de esos factores, cabe esperar más un recorte de tipos por trimestre que uno por mes. Y, desde luego, el fin del ciclo de bajadas debiera dejar el tipo real (descontada la inflación) en terreno positivo. Una década de tipos reales negativos (en Occidente) fue más que suficiente.
Resultados con claras similitudes pero diferentes implicaciones
Después de una y tres décadas, respectivamente, de mayorías absolutas, los ciudadanos de India y Sudáfrica han revelado en las recientes elecciones su visión de que era necesaria una menor omnipotencia de los partidos en el poder. Seguirán en él, pero en condiciones mucho más constreñidas. Pero las implicaciones económicas pueden ser muy divergentes, y así lo han reflejado los mercados financieros. En el coloso asiático, N. Modi y su BJP sufrieron un considerable retroceso electoral y, dependientes de una variopinta colección de socios (solo uno de los cuales es un partido “probusiness”), será complicado que consigan articular algunas de las principales reformas que siguen pendientes en el país, en especial la agraria y la relativa a la propiedad de la tierra. Es probable que veamos a Modi disfrutando de su creciente condición de líder mundial en la escena internacional, pero también un frenazo a la transformación económica del país.
Por el contrario, en Sudáfrica, el Congreso Nacional Africano, tras un desastre electoral fruto de sus divisiones internas (y de la incompetencia y la corrupción bajo su gobierno en la década de los 10), ha optado por pactar por Alianza Democrática, principal grupo opositor, entre otros partidos, todos favorables a reformar los anquilosados e injustos mecanismos de funcionamiento, no solo económicos, que impiden el desarrollo del país. Una noticia muy positiva, sin duda.
Nota: las negociaciones para la formación de Gobierno están estancadas en Sudáfrica al finalizar este texto. Una ruptura de la coalición antes referida, en favor de una de carácter populista, podría suponer una verdadera debacle económica para el país.
Radicalmente distinto de consecuencias imprevisibles
Al contrario que en Sudáfrica o India, las elecciones presidenciales en México depararon una victoria arrolladora de Claudia Shienbaum, candidata del partido en el poder, MORENA, y sucesora del actual presidente del país, MA. López Obrador. Con México convertido en un eje clave en el proceso de relocalización de la producción mundial desde China, hay aspectos del programa de la nueva presidenta que anuncian problemas. Así, la puesta en marcha de un proceso de sustitución de todos los jueces del país, que serían elegidos por votación popular (nótese lo poco popular que sería en las numerosas zonas del país ampliamente influidas, cuando no controladas, por grupos criminales), o la cada vez más acusada tendencia del Gobierno a interferir en la actividad económica, acompañada de un déficit público creciente. No se olviden que el Acuerdo de Libre Comercio norteamericano (USMCA) será revisado en 2026 y, con la cuestión migratoria en la frontera mexicano-estadounidense también pendiente, en especial bajo un potencial mandato de Donald Trump, podría suspenderse tal Acuerdo, con implicaciones imprevisibles en el referido proceso de redistribución de la producción manufacturera global.